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股权稀释过程中公司控制权的保持
更新时间:2015-3-2 17:28:52 作者:刘永斌律… 来源:互联网 阅读:2486次

  导读:双层股权结构近年来大量应用于谷歌、 facebook、百度等新经济公司,自然而然的我们更容易将其出现与崛起与新经济结合在一起。本文作者引用国外专业机构数据统计,对双层股权结构在美国资本市场应用数量和市值占比等进行了分析,既部分印证了双层股权结构与新经济之间的密切关系,也带来了一些更深入的信息。
  为什么需要设立双层股权结构?
  一般来说,发行公司债券要求很大的公司规模和较低的负债率,而很多成长性公司资产比例低,很难发行公司债券。它们急需资金发展,投资者又看好这个行业,因此 创始人在公司融资的时候稀释自己的股权是常用的手段。公司融资会使得公司创始人的股权被反复稀释,以至于公司股权与投票权相分离就是一个普遍的选择。如 今,接受“双层或多层股权”的国家并非只有美国,加拿大、新加坡、以色列、日本、丹麦、芬兰、德国、意大利、挪威、瑞典和瑞士等国家也接受。鉴于美国在双 重股权结构上规定比较成熟,我们介绍该制度在美国的施行情况。
  (一)采用双层股权治理结构的美国上市公司市场占有率
  根据美国证券价格研究中心(The Center for Research in Security Prices,CRSP)发布的数据,1988年-2007年美国双层股权结构公司的公司数量和市值占比情况如下表所示:

  从上表可以看出,二十年里美国上市公司中双层股权治理结构的公司占比还是比较稳定的,总体来说无太大的变化。不过,这些公司的市值有明显的上升,其市值占比在二十年里基本上处于稳步增长的态势,由原先的6.2%上升到9.4%,上升达到51%。可见,美国双层股权结构上市规范化以来,双层股权结构公司的发展比较稳健、明显。
  (二)采用双层股权治理结构的美国上市公司的行业统计和分析
  按照美国标准产业分类代码(Standard Industrial Classification,SICCODE)的分类,美国上市公司二十年来里上市公司中双层股权结构公司的行业分布情况如下表所示:
  从该表的统计我们可以看出:
  ①美国上市公司中双层股权结构公司并不仅仅局限于高科技行业,几乎在各个行业中都存在,是一种被广泛应用的股权结构。
  ②该类公司在通讯传播业、证券经纪人业的数量有所上升,在其它传统行业有所下降。
  ③使用双层股权结构比较多的行业是打印、化工、计算机、电子设备、测量仪器、通讯传播、商务服务等。
  ④ 美国在一些传统行业中已经出现“双层股权合并为一层股权”的现象。大部分传统行业的“双层股权”在减少,而新兴行业的“双层股权”在增多。总体来说,双层 股权治理结构的上市公司市值是有明显增加的,数量上二十年来有过增长,但是近期又回落到二十年前的水平。信息化程度高的行业,使用双层股权结构的可能性越 大,而传统行业有弱化其施行的趋势。

  (三)双层、多层结构上市公司实证分析
  1、谷歌的双层股权结构
  2004年,谷歌在上市时就采用了双层股权结构,其中A种股票每股有1份投票权,B种股票每股有10份投票权。只有创始人谢尔盖·布林、拉里·佩奇和前首席执行官埃里克·施密特三人持有B种股票。这种设计使得三人对公司的控股权超过50%。两位创始人表示,双层股权结构是新生代技术公司的一种发展趋势,符合谷歌上市时的经营理念,可以保护公司不受短期压力干扰,给公司长远发展带来更多灵活性。
  2、FaceBook的多层股权结构加“投票协议”
  2009年11月25日,Facebook宣布调整公司的股权结构,将所有股份分为A级和B级两个级别。两种股票的唯一区别就是代表的投票权不一样。同时,若持有B级股票的股东在上市之后选择出售股份,那么这些股票将被自动转换为A级股,以此确保现有股东的表决权不会因IP0而稀释。根据 Facebook招股书,截至2011年12月31日,Facebook上市前共发行了1.17亿股A级股和17.59亿股B级股。公司创始人马克??扎克伯格持有5.34亿B级股,占B级总数的28.4%。这个比例并不能确保扎克伯格的绝对控制权,因此其双层股权结构的设计还加入了一个表决权代理协议(Voting Agreement),前十轮融资中Facebook的所有投资者都需要同Facebook签订这份表决权代理协议,同意在某些特定的需要股东投票的场合,授权扎克伯格代表他们进行表决,且这项协议在IPO完成后仍然保持效力。这部分代理投票权为30.5%,加上其本人所拥有28.4%的B级股,扎克伯格总计拥有58.9%的投票权,具有对Facebook的绝对控制权。
  3、赴美国上市的百度的双层股权结构
  在中国公司中,百度首次在海外设立采用双层股权结构的离岸公司,进而让离岸公司赴美国上市。其具体实施方法是,上市后的离岸公司股票分为A类和B类,其中在美国新发行的股票属于A类股票,每股有1份表决权,而创始人股票为B类股票,每股为有10份投票权。
  根据百度招股说明书,在百度赴美上市前发行的B类股票中,Google持股2.6%,DFJ持股28.1%,IDG持股4.9%,Integrity Partners持股11%,PeninsulaCapital Fund持股10.1%;李彦宏作为创始人及CEO持股25.8%,另一位创始人徐勇则持股8.2%,其他4位高管共持股3.7%,普通员工持股 5.5%。两位创始人共持股34%的B类股,再加上10倍投票权,因此他们能够控制公司,在公司赴美上市后也能贯彻他们的经营理念。
  4、福特、华盛顿邮报、默多克集团等其它知名企业
  福特汽车也分为A股和B股,其中B股只有福特家族才能持有。创始人亨利·福特规定:只要福特家族持有的B股超过6070万股(约百分之四),该家族在公司中的投票权就是40%,其余股东不管持有多少股份都只能享有60%的投票权。2012年IPO的曼联也采用了双层股权结构,其中曼联投资者持有42%的曼联A类股票,但总计只有1.3%的投票权。而控制曼联的格雷泽家族除了持有58%的A类股票,还持有全部存在10倍投票权的B类股票,总计拥有 98.7%的投票权。此外,伯克希尔哈撒韦公司和默多克的新闻集团、纽约时报、华盛顿邮报都采用了双层股权结构。
  5、其他国家的多层股权公司
  其他国家也允许多层股权结构存在。例如根据加拿大学者的研究,双层股权或投票权分类在加拿大也被广泛应用。学者统计显示,在上世纪70年代,上市公司中双层股权类公司占5%左右,然而到2005年,该类型公司在加拿大多伦多交易所(Toronto Stock Exchange)的上市公司中的占比已经达到20%。该学者从加拿大多伦多交易所(TSX)前100位大公司中,摘取其中的双层股权公司进行统计:

  从上表可以看出,加拿大最大的几个双层股权公司都是上世纪40—80年代形成的;90年代形成的双层股权公司是电子传播行业类的上市公司。在欧洲,双层股权也被广泛应用。根据英国学者的统计,斯堪的纳维亚系列国家(丹麦、瑞典、芬兰、挪威等北欧国家)和瑞士都规定外国人只允许购买投票权受限制的股票。而在日本东京交易所,1945年立法规定上市公司可以发行不超过33%的无投票权股票。总体来说,多层股权在世界范围内被广泛运用,许多国际知名企业都采用双层股权结构来保证创始人对企业的控制。


  作者刘永斌律师


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